Quand un fonds public perd 20 %

En 2008, quatre fonds de retraite publics ont perdu entre 19 % et 36 % de leur valeur en un an. Tous investissaient pour le long terme, et tous ont été frappés par la même crise. Leurs trajectoires se sont pourtant séparées dans les années suivantes.

La différence tient surtout à ce que chaque fonds devait payer, et à quelle date.

Quatre fonds dans la même crise

Voici la perte enregistrée par chacun sur l'année de la crise.

Année civile 2008, sauf le fonds canadien : exercice clos le 31 mars 2009. Chaque fonds mesure sa performance dans sa propre devise de référence. Source : AP7, rapport annuel 2025 ; Cour des comptes, 2011 ; NBIM, rapport annuel 2008 ; CPP Investments, 21 mai 2009.

Le fonds suédois AP7 a perdu 36 %, selon son rapport annuel. Le Fonds de réserve pour les retraites (FRR) a perdu 24,9 % sur douze mois, selon la Cour des comptes. Le fonds norvégien a perdu 23,3 %, son pire résultat. Le fonds canadien a perdu 18,62 % sur son exercice clos le 31 mars 2009.

Les années suivantes ont pris, pour chacun, un chemin différent.

Norvège : acheter pendant la baisse

En 2008, la perte du fonds norvégien a représenté 633 milliards de couronnes. La même année, l'État lui a versé 384 milliards, un record, investis entièrement en actions. Sa part d'actions est passée de 47,5 % à 49,6 %. La baisse de la couronne a ajouté 506 milliards à sa valeur en couronnes, qui a finalement augmenté de 257 milliards.

En 2022, le scénario s'est répété. Le fonds a perdu 14,1 %, soit 1 637 milliards de couronnes, avec des actions en baisse de 15,4 % et des obligations en baisse de 12,1 %. L'État lui a versé 1 090 milliards et n'a rien retiré. Avec l'effet de change, sa valeur a progressé de 89 milliards sur l'année.

La règle de dépense limite les prélèvements, en moyenne, au rendement réel attendu du fonds, estimé à environ 3 % par an. L'article dépenser le revenu, pas le capital en détaille la logique. Pour 2026, le budget prévoit de prélever l'équivalent de 2,8 % de la valeur du fonds. Le prélèvement suit donc cette valeur, à la hausse comme à la baisse.

La règle a toutefois un revers, que le gouvernement norvégien reconnaît. Selon son budget pour 2026, le fonds finance désormais plus d'un quart du budget de l'État. Ajuster les prélèvements après une forte baisse pourrait donc être plus difficile qu'avant.

Canada : une perte sans vente

Sur l'exercice clos le 31 mars 2009, le fonds du régime de pensions du Canada a perdu 23,6 milliards de dollars canadiens. Les cotisations lui en ont apporté 6,6 milliards la même année. Son actif est revenu à 105,5 milliards.

Son gestionnaire expliquait alors que les cotisations devaient dépasser les pensions versées jusqu'à fin 2019. Le régime n'aurait donc besoin d'une partie des revenus du fonds qu'au bout de onze ans. La direction a conclu que la répartition stratégique de ses placements restait appropriée, compte tenu de son horizon.

Fin mars 2026, le fonds détenait 793,3 milliards de dollars canadiens. Sur vingt ans, selon l'OCDE, son rendement réel a atteint 5,9 % par an.

France : la perte, puis l'horizon raccourci

Le FRR avait gagné près de 9 % par an de juin 2004 à mars 2008. La perte de 2008 a effacé ces gains : fin 2008, son actif était revenu au niveau des dotations reçues. Il a regagné 15 % en 2009.

Pendant la crise, son conseil de surveillance n'a pas voulu modifier son allocation « à chaud », ce qui aurait fait courir le risque de pertes importantes. Fin 2007, les actions représentaient 64 % du portefeuille. Le fonds ne devait contribuer au financement des retraites qu'à partir de 2020.

La rupture est venue en 2010. La loi l'a obligé à verser 2,1 Md€ par an à la Caisse d'amortissement de la dette sociale, dès 2011. Pour la Cour des comptes, cette décision a avancé de neuf ans l'horizon de ses paiements. Selon elle, payer 2,1 Md€ chaque année obligeait à envisager un « choc extrême » et à sécuriser une réserve.

Le portefeuille a suivi. En novembre 2010, les actifs les plus risqués ne pesaient plus que 41,8 %, dont 34,1 % d'actions. Le directoire étudiait une répartition de 35 % d'actions et 65 % d'obligations.

Sur vingt ans, selon l'OCDE, le rendement réel du FRR a atteint 2,0 % par an. Fin 2025, après quinze versements, il détenait encore 20,7 Md€, selon le Conseil d'orientation des retraites. Son histoire est racontée dans le FRR, une promesse de 1999.

Suède : l'épargnant porte la perte

AP7 gère l'épargne de ceux qui ne choisissent pas leur fonds dans le système suédois. L'argent appartient aux épargnants, et la perte de 36 % en 2008 a frappé leurs comptes. Le fonds a regagné 35 % l'année suivante.

Son rapport décrit le même mécanisme qu'au début des années 2000. Après des baisses de 11 % en 2001 et de 27 % en 2002, les cotisations annuelles ont permis d'acheter à des cours plus bas. En 2022, AP7 a encore perdu 9,5 %, puis gagné 18,4 % en 2023.

Depuis 2010, l'option par défaut tient compte de l'âge. Jusqu'à 55 ans, l'épargne reste placée à 100 % en actions ; entre 56 et 75 ans, la part d'actions baisse chaque année. Une forte baisse touche donc surtout ceux qui ont le temps de la rattraper.

Ce que la règle de retrait change

Les trois autres fonds partageaient une situation : ils recevaient plus d'argent qu'ils n'en versaient. Ils n'avaient rien à vendre au plus bas, et pouvaient même acheter. Une baisse de 20 % reste alors une perte latente, que le temps peut effacer. L'article sur la volatilité et la durée le montre.

Le FRR a subi la même perte, puis une obligation de payer chaque année à partir de 2011. Il a dû réduire son risque après la baisse, ce qui réduisait, selon la Cour, ses chances de retrouver une performance satisfaisante. Le site rappelle pourquoi un rendement moyen ne se constate qu'après coup.

Ce que ces chiffres ne disent pas

Les pertes sont mesurées dans des devises et sur des périodes différentes. Le fonds norvégien raisonne dans un panier de devises : en couronnes, sa perte de 2022 n'était que de 7,9 %. Le fonds canadien publie ses comptes sur un exercice d'avril à mars.

Les rendements cités sont nominaux, sauf ceux de l'OCDE sur vingt ans. Le FRR a changé de mission en 2010. Comparer son rendement à celui de fonds restés investis pour le très long terme revient à comparer deux mandats. Les performances passées ne préjugent pas des performances futures.

Conclusion

Une baisse de 20 % frappe tous les fonds investis en actions. Pour un fonds qui n'a rien à vendre, elle peut se résorber avec le temps. Pour celui qui doit payer au mauvais moment, elle pèse plus durablement. La règle de retrait et la date des paiements comptent donc autant que le rendement.