Quand les taux montent, les fonds de pension respirent

Au troisième trimestre 2026, le fonds souverain norvégien a perdu 0,5 %, plombé par ses obligations. Le même trimestre, les régimes de retraite britanniques à prestations définies ont amélioré leur situation financière. La hausse des taux d'intérêt explique les deux mouvements.

Un fonds qui doit des pensions ne se juge pas à ses seuls actifs. Il se juge à ce qu'il possède face à ce qu'il a promis.

Deux fonds, une même hausse des taux

Le fonds norvégien n'a pas de pensions à verser. Sa valeur se lit directement : quand les taux montent, le prix des obligations baisse. Selon son gérant, ses placements obligataires ont perdu 3,5 % sur le trimestre. Le blog a détaillé ce résultat dans l'article sur le trimestre perdu par les obligations.

Un régime à prestations définies promet une pension calculée d'avance, souvent selon le salaire et la durée de carrière. Il doit détenir aujourd'hui la valeur actuelle de ces promesses. Cette valeur se calcule avec un taux d'intérêt.

Plus le taux est élevé, moins il faut d'argent aujourd'hui pour payer une pension future. Une hausse des taux réduit donc les engagements. Le mécanisme inverse, quand les taux baissent, a été décrit dans l'article quand les taux baissent, les fonds souffrent.

Le Royaume-Uni, un cas mesuré chaque mois

Le Pension Protection Fund garantit une partie des pensions britanniques quand l'employeur fait faillite. Il publie chaque mois l'indice PPF 7800, statistique officielle. L'indice estime la situation de 4 838 régimes à prestations définies.

Au 30 septembre 2026, ces régimes détenaient 1 081,9 milliards de livres d'actifs. Leurs engagements s'élevaient à 801,2 milliards. L'excédent atteint donc 280,7 milliards de livres, pour un taux de couverture de 135,0 %.

Le dernier mois illustre bien le mécanisme. Les actifs ont baissé de 1,0 %. Les engagements ont baissé de 2,1 %, plus vite. Le taux de couverture a ainsi gagné 1,6 point, alors même que les régimes s'appauvrissaient.

Ce qu'ont fait les taux en un an

Sur un an, le rendement des emprunts d'État britanniques à 10 ans a progressé de 0,70 point. Celui des titres à 15 ans a gagné 0,59 point, et dépasse 5 % depuis mars 2026, selon le PPF.

Les actions britanniques ont, elles, rapporté 16,8 % sur la même période, dividendes compris. Pourtant, les actifs des régimes n'ont progressé que de 0,3 %. Les obligations dominent leurs placements, et elles ont perdu de la valeur.

Les engagements ont reculé de 4,0 % sur l'année. Le taux de couverture est passé de 129,3 % à 135,0 %. L'excédent a gagné 36,5 milliards de livres.

Six ans de taux en hausse

L'effet apparaît plus nettement sur longue période. Fin décembre 2020, les régimes détenaient 1 834,1 milliards de livres pour 1 920,5 milliards d'engagements. Leur taux de couverture n'était que de 95,5 %.

Depuis, les actifs ont fondu de 41 %. Les engagements ont reculé de 58 %. Les régimes ont perdu de l'argent, mais leurs promesses ont perdu davantage de valeur.

L'axe vertical commence à 70 %, pas à zéro. Méthode de calcul modifiée en mars 2023 et hypothèses actuarielles en mai 2023. Source : Pension Protection Fund, historique de l'indice PPF 7800, données au 30 septembre 2026.

Fin septembre 2016, le taux de couverture était de 79,8 %. Il est resté sous 100 % jusqu'en 2020, à 93,5 % fin septembre de cette année-là. Il a franchi ce seuil en 2021, avec 107,3 %, puis atteint 137,6 % fin septembre 2022.

Il est ensuite revenu à 123,5 % en septembre 2024, avant de remonter à 135,0 %. Selon le PPF, environ 20 % des régimes sont aujourd'hui en déficit, contre environ 60 % six ans plus tôt.

Que faire d'un excédent ?

Un excédent pose une question nouvelle : à qui revient-il ? La loi britannique de 2026 sur les régimes de retraite donne un nouveau pouvoir aux administrateurs. Ils peuvent modifier les règles d'un régime pour verser une partie de l'excédent à l'employeur.

Ce versement à l'employeur était déjà possible, avec une taxe de 25 %. Le budget 2026 ouvre une autre voie, décrite par l'administration fiscale dans une note du 28 octobre 2026. Un régime pourra verser une part de son excédent aux affiliés, à partir du 6 avril 2027.

Aujourd'hui, un tel versement serait jugé non autorisé et taxé d'au moins 40 %. Demain, il sera imposé comme une pension, au taux marginal de l'affilié. L'administration en attend 110 millions de livres de recettes fiscales en 2027-2028.

Ce que ces chiffres ne disent pas

Les engagements de l'indice ne sont pas les pensions promises. Ils mesurent ce qu'un assureur demanderait pour verser les indemnités du PPF, inférieures aux droits complets pour beaucoup d'affiliés. Selon le PPF, d'autres mesures existent, comme le coût d'un rachat des droits complets, et donnent d'autres taux de couverture.

La série n'est pas homogène. Le PPF a changé sa méthode de calcul à partir de mars 2023 et ses hypothèses actuarielles en mai 2023. Une obligation nouvelle, l'indexation de certains droits antérieurs à 1997 à partir de 2027, n'est pas encore intégrée.

L'excédent global masque des écarts. Fin septembre 2026, 979 régimes restaient en déficit, pour 20,5 milliards de livres au total.

Enfin, des taux plus élevés ne protègent pas de tout. Une inflation forte renchérit les pensions indexées, et une faillite de l'employeur laisse le régime sans garant. Ces risques sont présentés dans la rubrique risques et conditions de réussite.

Conclusion

Une hausse des taux appauvrit un fonds qui n'a rien promis, comme le fonds norvégien. Elle peut enrichir, en termes relatifs, un régime qui doit des pensions fixées d'avance. Les régimes britanniques en offrent la démonstration : moins d'actifs qu'en 2020, mais un excédent de 280,7 milliards de livres. Le débat porte désormais sur l'usage de cet excédent, entre employeurs et affiliés.